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迪瑞医疗:仪器封闭营销策略初显成效、试剂持续高速增长

发布时间:2016-04-10    研究机构:方正证券

迪瑞医疗(300396)近期发布2015年年报:公司15年实现收入5.67亿,同比增长16.62%,净利润1.08亿,同比增长6.83%,扣非净利润1.00亿,同比增长10.69%,15年利润分配方案为每10股派2元。同时公司公告16年一季度利润为1823万-2370万元,同比增长0%-30%(受益于瑞源并表效应,我们预计处于将大概率增长15%-30%)。

分产品看,受益于仪器对试剂销售的带动作用&宁波瑞源生化试剂较强的市场竞争力,公司自有试剂、瑞源生化试剂分别实现了30%、45%高速增长,成为公司业绩增长最主要驱动力。

根据年报拆分,2015年公司自有试剂(包括生化试剂、尿沉渣试剂、血液分析试剂,其中生化试剂占比约一半)实现销售收入1.30亿,同比增长30%,我们认为公司自有试剂之所以能够实现远超行业平均增速主要原因即在于自有诊断仪器对于试剂销售强大的促进作用(公司从14年下半年开始推行诊断仪器封闭化以及捆绑式销售)。此外,我们预计15年宁波瑞源实现销售收入约1.7亿(全部为生化试剂,实际并表9-12月收入约0.69亿),同比增长超45%(13-15年复合增速超27%),宁波瑞源生化试剂的高增长主要体现了产品强大的市场竞争力(宁波瑞源目前拥有107项生化试剂批文,处于行业领先位置,同时在免疫比浊、免疫荧光层析生化试剂领域具有强大的实力)。展望今年,在相对较低的基础上,我们预计公司自有试剂&瑞源生化试剂均有望实现30%左右增长,从而推动公司业绩增长加速。

仪器封闭化&捆绑式销售迅速推进推动仪器销量稳健增长,但终端让利政策导致收入有所下滑、毛利率下降。14年下半年起,公司逐步推动仪器封闭化&捆绑式销售,其影响主要有两个方面:一、仪器销量稳健增长,15年共销售各类仪器6437台,同比增长2.17%;二、为增加经销商&终端对公司新销售模式的接受度,公司实行让利经销商的政策、仪器售价有所下降,2015年仪器收入2.83亿,同比下降7.69%,15年仪器毛利率36.75%,同比下降约4.5个百分点。展望16年,我们预计随着该销售模式调整影响的消除,公司仪器收入或将保持平稳态势,毛利率亦将维持稳定。

试纸收入保持稳健增长。15年公司尿液试纸实现收入0.83亿,同比增长6%,毛利率达81.09%,同比增加2个百分点。公司尿液试纸总体维持稳定增长态势,我们预计未来2-3年仍有望5%左右增速。

销售费用率、管理费用率略有上升,经营净现金流表现优异。

15年公司销售费用率18.11%,同比增长1.16个百分点,主要原因在于母公司加大了市场开拓的力度;管理费用率20.98%,同比增长2.22个百分点,主要原因在于收购宁波瑞源后无形资产摊销的加大(单看母公司报表15年管理费用率18.24%,同比下降0.27个百分点)。此外,公司15年实现经营净现金流1.52亿,同比增长22.39%,表现非常优异。

新产品研发进展顺利,化学发光未来值得期待。15年公司全自动化学发光测定仪已经取得注册证,30多项化学发光试剂也处于申报临床阶段,我们认为,与行业内其他公司拿到化学发光产品批文但受制于仪器质量产品无法实现批量销售相比,公司强大的仪器研发积累将充分保证全自动化学发光测定仪的质量和性能,从而保障在化学发光试剂上市后即有望实现正常销售。此外,公司高端全自动生化分析仪CS-9200正处于申报生产阶段,亦有望较快获批。

外延并购陆续落地,未来仍可期待。2015年起公司已公告两项重要收购,一项为15年6月公告收购宁波瑞源生物51%控股股权(预计余下49%股权亦有望在后期逐步收购),另一项则为16年1月公司公告参股武汉兰丁医学10%股份,兰丁医学主营宫颈癌细胞筛查,其技术方法相对传统检测方法优势非常明显,国内竞争对手仅有2家,其未来发展非常值得期待。此外,公司目前已有专门团队负责并购项目的筛选、谈判,并购方向锁定医疗器械领域(主要集中在体外诊断),未来或仍有可能落地新并购项目。

公司核心竞争力在于强大的仪器研发能力,并依靠仪器封闭化&仪器试剂捆绑式销售,公司仪器对于试剂销售将产生强大的推动作用,从而将促进公司产品获取更大的市场份额。诊断仪器封闭化已成为行业明确趋势,在此背景下,公司强大的仪器研发能力以及更为齐全的仪器产品线已成为行业稀缺资源。随着公司试剂短板的逐步补全,通过推进仪器封闭化&仪器试剂捆绑销售模式,公司试剂将有望获得相比同行非常明显的竞争优势。我们看好公司试剂在仪器推动下将有望持续取得超越行业平均的业绩增速。

盈利预测:我们预计公司16-18年分别净利润为1.48亿、1.77亿、2.09亿,公司EPS分别为0.96元、1.15元、1.36元。考虑到公司强大的仪器研发优势&仪器带动试剂增长的优秀商业模式,公司一年期合理股价为50元,对应16年估值52倍。维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示:宁波瑞源整合不达预期;仪器增速继续下降

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